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匯添富基金副總經理張暉:投資要重視企業的價值創造

2014-02-19 11:44:15
來源:你我貸

今年的市場表現,讓很多投資者大跌眼鏡。年初以來創業板指數一路大幅上漲,特別是信息產業、傳媒產業以及環保產業等漲幅驚人。這些板塊上漲的重要理由之一是因為中國經濟正在進行結構調整,而這些行業代表著中國未來經濟的發展方向。市場過度關注企業所處的行業,而全然不顧這些企業的商業模式是否成熟、企業治理是否完善以及企業經營者是否經過時間的檢驗。投資只要行業選對了路,市場就會給這些企業很高的估值溢價。筆者不想對所謂的“投資”與“投機”進行辨析,只是想粗淺談談我在投資中一直堅持的一條核心理念:堅持選擇能為股東持續創造價值的企業,回避毀滅股東價值的企業。

傳統方法評價企業是否創造價值經常用到“經濟附加值”(EVA)。這個指標的含義是,不管是企業的股權資本還是債務資本,其投入都是有成本的。只有企業的盈利高于其全部資本成本時才會為投資者創造價值。在實踐中,如果靜態去看這個指標,經常會產生一些問題。比如某段時間EVA為正的企業,下一階段可能為負。而對于投資者來說,找到長期持續創造價值的企業才是最為重要的。由這個概念出發,我經常選擇兩個指標進行觀察,一是投資者最常用的盈利增速,另一個是投資資本回報率(ROIC)。其中,ROIC正是同時考慮股權資本和債券資本的回報率。兩個指標結合起來看才能全面評估企業為股東創造價值的水平。只有投資資本回報率高,同時盈利增速也較快的企業,其為股東創造價值的速度才比較快。

那么價值創造型的企業有何特點?一般來說,這些企業往往有比較成熟的盈利模式,已經形成了比較強的品牌優勢,企業能夠進行持續、穩定的擴張。從財務上意味著,企業能夠在較高的資本回報率基礎上維持穩定的增長。價值創造性企業包括許多消費品類企業,這些企業依靠過去多年的積累,形成了著名的品牌、強大的渠道優勢,而企業所面臨的市場也得益于中國消費市場的快速增長,所以企業進行輕資產擴張的空間非常大。這類企業中的優秀代表,如云南白藥,上市以來不需要新的融資,其擴張完全依賴于自身的利潤積累,一直能夠維持較高的凈資產回報率,這類企業是價值創造型企業的典型代表。另外一類企業,完全依靠在市場競爭中逐步形成的優勢品牌和完善的產品結構,具有較好的價值創造前景。典型的企業,如上海家化和天士力。這些企業依靠目前的產品結構,依托龐大的消費市場,順利進行擴張和增長。

相反的,我們可以看到一些價值毀滅型企業的典型。公司的擴張需要持續的依賴外部融資,但公司一直維系著極低的投資資本回報率。這些企業常見于一些重資產的制造類企業,目前熱炒的電子技術產業最容易出現。這類企業初期往往得益于某類或某個產品,盈利能夠有較高的增速,但企業很難形成自身的優勢,需要不斷的資本投資來進行技術開發,因此其增長是建立在非常高的資本開支基礎之上的。因此,這類企業的投資回報率往往一直維持在很低的水平,或者初期較高,但很快就快速下滑。這類企業往往初期或一段時間給人比較好的想象空間,但其商業模式決定了企業未來的走向并不樂觀。比方說上一輪的投資者比較推崇的北電網絡、摩托羅拉等等企業,在風光一時之后都陷入困境出現破產或者并購的窘境。國內某個主營液晶面板的制造企業,自上市以來,持續不斷的進行融資,但一直維持著極低的資產回報率,長期在毀滅股東的價值。中國市場上這類企業還很多,上一輪IT泡沫中死去了很多,這一輪IT又開始火熱,預計又會出來很多這類企業。從稍長時間的視野來看,只要企業的創新速度跟不上或者行業生態環境發生較大變化,股東價值開始急劇毀滅。

從上面的分析不難看出,是否是價值創造型企業,我們可以依賴于去觀察它的盈利指標進行判斷,但持續的價值創造還得從深入的企業基本面分析著手,把握企業盈利增長的特征和關鍵要素。今年創業板市場的非常火熱,投資者只有冷靜分析,去偽存真,選擇能持續為股東創造價值的企業,才能避免在市場回調的時候遭受重創。推薦:匯添富價值精選股票(,申購,定投,贖回)(價值投資風格穩健)

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